Il futuro dei MSR

I diritti di gestione dei mutui ipotecari sono tra le attività più complesse presenti sul mercato, nonché tra le più fraintese.

Cosa serve concretamente per valutare e negoziare i diritti di riscatto ipotecario (MSR) su larga scala?

Nell'episodio 10 di The AiCR , Joe Furlong intervista Mike Carnes, a capo del team MSR presso MIAC Analytics. Mike si occupa della valutazione dei diritti di gestione dei mutui da 33 anni. Ci spiega l'approccio di MIAC alla valutazione degli MSR, quali sono i fattori che determinano il prezzo, in che modo l'andamento dei tassi influisce sul valore e cosa comporta per il settore l'imminente modifica del FASB.

Che cos'è un diritto di gestione dei mutui e di cosa si occupa il team MSR di MIAC?

Un diritto di gestione ipotecaria (MSR) è il diritto contrattuale di riscuotere i pagamenti e gestire un mutuo ipotecario in cambio di una commissione. Il team MSR di MIAC valuta tali diritti e media le transazioni per conto di acquirenti e venditori. Il team gestisce portafogli MSR sia residenziali che commerciali. L'anno scorso MIAC ha valutato circa 48.000 miliardi di dollari in MSR residenziali e 4.600 miliardi in MSR commerciali su base trimestrale, per un totale di oltre 52.000 miliardi all'anno. MIAC ha inoltre l'incarico trimestrale di valutare ogni singolo diritto di servicing ipotecario negli Stati Uniti. Questo volume di attività fornisce una visibilità diretta sul mercato che influenza ogni valutazione prodotta dal team.

In che modo MIAC affronta la valutazione di MSR?

MIAC valuta la maggior parte dei portafogli a livello di singolo prestito anziché in forma aggregata, il che consente di cogliere l'unicità di ogni singolo asset all'interno del portafoglio. Il team utilizza il modello comportamentale proprietario di MIAC denominato CORE, che attinge ai dati nazionali sulle performance dei prestiti per definire le ipotesi relative a estinzioni anticipate, insolvenze e gravità. Mike Carnes descrive le basi dell'approccio di MIAC come una tripletta: copertura dei dati nazionali su tutte le garanzie, solidi modelli comportamentali e 33 anni di esperienza in questa classe di attività. Jennifer Howell co-dirige il team di valutazione MSR insieme a Mike e apporta 25 anni di esperienza, portando i due leader senior a un totale di oltre 50 anni di esperienza in questo specifico asset. MIAC non pubblicherà un valore che non può difendere. Se mantenere un cliente richiedesse di compromettere l'integrità di una valutazione, MIAC accetterà di perdere il cliente.

Quali sono i fattori che determinano i prezzi degli MSR e chi sono gli acquirenti?

Il prezzo degli MSR dipende dall’entità dell’operazione, dal tipo di garanzia, dal contesto dei tassi e dagli obiettivi strategici dell’acquirente. Oggi le operazioni comprese tra 1 e 3 miliardi di dollari sono considerate di entità media. MIAC non considera un’operazione di grandi dimensioni finché non supera i 5-7 miliardi. Acquirenti diversi sono attratti da operazioni di entità diversa: alcuni possono prendere in considerazione solo operazioni inferiori a 200 milioni, mentre altri richiedono operazioni su larga scala e non si interessano a nulla al di sotto del miliardo. Gli acquirenti variano anche in base alla strategia. Alcune società danno la priorità alle garanzie con tassi di interesse più elevati per il loro potenziale di recupero, valorizzando la possibilità di rifinanziare più volte tali mutuatari. Altre preferiscono la stabilità dei portafogli con tassi di interesse più bassi, in cui è improbabile che i mutuatari effettuino rimborsi anticipati per anni. Per gli istituti di deposito, l'acquisizione di un portafoglio MSR può rappresentare uno dei modi più economici per acquisire nuovi clienti e vendere in modo incrociato conti correnti, carte di credito e altri prodotti nell'ambito di un rapporto di servicing di lunga durata.

In che modo le variazioni dei tassi di interesse influiscono sul valore dei diritti di servizio ipotecario (MSR)?

I diritti di gestione dei mutui ipotecari (MSR) presentano una relazione di copertura naturale con i tassi di interesse. Quando i tassi salgono, il rischio di rimborso anticipato diminuisce e gli utili da fluttuazione aumentano, il che fa salire il valore degli MSR. Quando i tassi scendono, i rimborsi anticipati accelerano e i valori diminuiscono. La copertura non è perfetta. Quando i tassi salgono bruscamente, il volume delle nuove concessioni cala perché un numero minore di mutuatari può permettersi di acquistare o rifinanziare, il che riduce il flusso di nuovi MSR creati. Il conflitto con l'Iran del 2026 ne è un esempio recente: i tassi ipotecari primari sono aumentati di circa 45 punti base in un solo mese, influenzando in modo significativo sia il volume delle nuove concessioni che i valori dei diritti di gestione dei mutui. I mutuatari con mutui al 3% sono fuori dal denaro di oltre 300 punti base ai tassi attuali, il che significa che non vi è essenzialmente alcun incentivo al rifinanziamento e che tali prestiti potrebbero rimanere in un portafoglio per 10-15 anni o più.

Che cos'è il "recapture" e perché è importante per la valutazione dell'MSR?

Il termine "recapture" si riferisce alla capacità di un gestore di trattenere un mutuatario rifinanziandogli il prestito nel momento in cui questi, altrimenti, lo estinguerebbe anticipatamente. Se un gestore riesce a trattenere un mutuatario che estingue anticipatamente il prestito, il prestito estinto non comporta la stessa perdita di valore di un prestito che esce completamente dal portafoglio. Il concetto di recapture è stato integrato nella determinazione dei prezzi dei diritti di gestione (MSR) da parte degli acquirenti ormai da oltre un decennio. Mike Carnes afferma che nei suoi 17 anni presso MIAC, ogni operazione da loro mediata ha avuto un certo valore di recapture incorporato nell'offerta dell'acquirente. La posizione di MIAC è che il recapture dovrebbe essere trasparente e indicato come voce separata, piuttosto che nascosto nelle ipotesi sulla velocità di rimborso anticipato. Alcune società pubblicizzano la possibilità di recuperare l'80% dei propri diritti di servicing ipotecario, il che ha implicazioni significative sul modo in cui tali MSR vengono valutati e sulla loro stabilità come asset.

In cosa consiste la modifica del FASB relativa al recupero e perché è importante?

La Emerging Issues Task Force ha recentemente raccomandato al FASB di autorizzare l’integrazione diretta del valore di recupero nel fair value ai fini della rendicontazione secondo i GAAP. Si prevede con grande interesse l’entrata in vigore di tale modifica. Il MIAC ha collaborato attivamente con il FASB su questo tema e sostiene con forza la modifica. Attualmente, molte società incorporano il recupero nelle loro valutazioni MSR attraverso ipotesi di velocità di rimborso anticipato rettificate senza renderlo esplicitamente noto. Se il FASB approvasse la raccomandazione dell’EITF, il recupero diventerebbe una componente riconosciuta e trasparente della rendicontazione del fair value, che Mike descrive come un punto di svolta per il settore.

Perché i fattori geografici sono importanti nella valutazione di MSR?

La geografia influisce sul valore dei MSR attraverso i costi assicurativi, i tempi di pignoramento e l'andamento dei prestiti. In alcuni stati, i premi assicurativi sono aumentati dal 20 al 30 per cento a causa dei rischi legati a vento, grandine, incendi o uragani, il che incide sui costi di gestione dei mutuatari e sulla probabilità di insolvenza. I tempi di pignoramento variano notevolmente da uno stato all'altro. Gli stati con procedura giudiziaria, come New York, presentano tempi tra i più lunghi del Paese. Negli ultimi anni, l'area metropolitana di Chicago ha registrato tempi di pignoramento più lunghi. In alcune giurisdizioni, il completamento di un pignoramento può richiedere fino a 10 anni. Per i gestori che detengono prestiti in sofferenza Ginnie Mae, la decisione di acquistare un prestito in default dal pool dipende in larga misura dalla durata del pignoramento e dall'importo che il gestore deve anticipare ogni mese durante tale periodo. Un prestito che ha senso acquistare in uno stato potrebbe non averlo in un altro, semplicemente a causa delle differenze nei tempi di pignoramento.

Quali sono le prospettive per i MSR non QM?

Il volume di MSR non-QM sta crescendo di mese in mese presso MIAC. Il team rileva prodotti con un DSCR significativo e osserva profili di credito molto solidi su tali garanzie: punteggi FICO compresi tra 740 e 750 e oltre, rapporti prestito/valore (LTV) dal 30 al 40 per cento e, in molti casi, documentazione completa. Quando si combinano mutuatari di elevata qualità creditizia con LTV bassi e una protezione dal rimborso anticipato da tre a cinque anni, i prezzi MSR risultanti sono molto vantaggiosi. I margini sui prodotti non-QM sono attualmente elevati e gli istituti finanziari che non operano ancora in questo settore stanno valutando sempre più spesso come entrarvi. Mike descrive i MSR non-QM come un prodotto eccellente sulla base dell’attuale esperienza di mercato.

Domande frequenti sui diritti di gestione dei mutui

Che cos'è il diritto di gestione di un mutuo?

Il diritto di gestione dei mutui (MSR) è il diritto contrattuale di riscuotere le rate dei mutui per conto di un investitore in cambio di una commissione. I gestori percepiscono tale commissione fintantoché il prestito rimane attivo. Il valore dell'MSR dipende dalla durata del prestito, che è determinata principalmente dalla velocità di estinzione anticipata, dai tassi di interesse e dal comportamento del mutuatario.

Perché il valore dei diritti di gestione dei mutui aumenta quando salgono i tassi di interesse?

Quando i tassi di interesse salgono, i mutuatari con mutui ipotecari a tasso basso in essere non hanno alcun incentivo a rifinanziare, il che riduce la velocità di rimborso anticipato e allunga la durata prevista del rapporto di gestione. Flussi di cassa previsti più lunghi significano un valore più elevato. L'aumento dei tassi accresce inoltre i proventi da float sui saldi dei conti di deposito a garanzia, aggiungendo ulteriore valore. Questa relazione inversa tra il valore dei diritti di gestione (MSR) e l'andamento dei tassi è nota come copertura naturale.

Che cos'è il "recapture" nella gestione dei mutui?

Il "recapture" è la capacità di un gestore di mantenere un mutuatario che sta per estinguere il proprio prestito, concedendogli un nuovo finanziamento. Quando un gestore riesce a fidelizzare un mutuatario che intende rifinanziare il proprio debito, il prestito estinto viene sostituito da un nuovo rapporto di gestione, anziché andare completamente perso. Le società con una forte capacità di "recapture" subiscono una minore erosione del valore quando i tassi calano e aumentano i rimborsi anticipati.

Di cosa si occupa il team MSR del MIAC?

Il team MSR di MIAC si occupa della valutazione dei diritti di gestione dei mutui ipotecari residenziali e commerciali e media le transazioni relative a tali diritti per conto di acquirenti e venditori. Lo scorso anno il team ha valutato diritti di gestione dei mutui per un valore superiore a 52 trilioni di dollari, relativi a portafogli residenziali e commerciali, e ha l'incarico trimestrale di valutare tutti i diritti di gestione dei mutui ipotecari negli Stati Uniti. Il team è guidato da Mike Carnes e Jennifer Howell, che insieme vantano oltre 50 anni di esperienza nella valutazione di questa classe di attività.